• Tak Berkategori

Premi risiko ekuitas: lebih banyak risiko untuk pengembalian yang lebih tinggi

Secara teori, saham harus memberikan pengembalian yang lebih besar daripada investasi yang lebih aman seperti obligasi Treasury. Perbedaan pengembalian disebut premi risiko ekuitas, dan itulah yang dapat Anda harapkan dari pasar saham secara keseluruhan di atas pengembalian obligasi bebas risiko .

Ada perdebatan sengit di antara para ahli tentang metode yang digunakan untuk menghitung premi ekuitas dan, tentu saja, jawaban yang dihasilkan. Dalam artikel ini, kita akan melihat metode ini — terutama model sisi penawaran yang populer — dan debatnya.

Apa Premi risiko ekuitas: lebih banyak risiko untuk pengembalian yang lebih tinggi?

Premi risiko ekuitas membantu menetapkan ekspektasi pengembalian portofolio dan menentukan alokasi aset. Premi yang lebih tinggi menyiratkan bahwa Anda akan menginvestasikan bagian yang lebih besar dari portofolio Anda ke dalam saham.


Penetapan harga aset modal juga mengaitkan pengembalian yang diharapkan dari saham ke premi ekuitas. Saham yang lebih berisiko daripada pasar yang lebih luas — yang diukur dengan beta — harus menawarkan pengembalian yang lebih tinggi daripada premi ekuitas.

Poin Penting

  • Premi risiko ekuitas adalah pengembalian ekstra yang harus diperoleh investor dari saham versus obligasi sebagai imbalan untuk mengambil risiko yang lebih besar yang melekat pada saham.
  • Ada empat cara untuk menghitung premi risiko ekuitas tetapi para ahli tidak setuju tentang mana yang terbaik.

Harapan yang Lebih Besar

Dibandingkan dengan obligasi, kami mengharapkan pengembalian yang lebih baik dari saham karena risiko berikut:

  1. Dividen dapat berfluktuasi, tidak seperti pembayaran kupon obligasi yang dapat diprediksi .
  2. Dalam hal saham biasa memiliki klaim sisa.
  3. Pengembalian saham cenderung lebih fluktuatif (meskipun ini kurang benar semakin lama periode kepemilikan ).




Dan sejarah memvalidasi teori. Jika Anda bersedia mempertimbangkan untuk memegang periode setidaknya 10 atau 15 tahun, saham AS telah mengungguli Treasury selama interval tersebut selama 200 tahun lebih.

Tetapi sejarah adalah satu hal, dan yang benar-benar ingin kami ketahui adalah premi ekuitas besok. Secara khusus, berapa banyak keuntungan ekstra yang harus kita harapkan dari pasar saham untuk maju?

Studi akademis cenderung menghasilkan estimasi premi risiko ekuitas yang lebih rendah — sekitar 2% hingga 3%, atau bahkan lebih rendah. Nanti di artikel ini, kami akan menjelaskan mengapa demikian, sementara pengelola uang sering menunjuk ke sejarah terkini dan sampai pada perkiraan premi yang lebih tinggi.

Mendapatkan Premium

Berikut adalah empat cara untuk memperkirakan premi risiko ekuitas di masa depan:

Hasil yang sangat beragam! Survei opini secara alami menghasilkan perkiraan optimis, seperti halnya ekstrapolasi pengembalian pasar baru-baru ini. Tetapi ekstrapolasi adalah bisnis yang berbahaya. Pertama, itu tergantung pada cakrawala waktu yang dipilih, dan kedua, kita tidak dapat mengetahui bahwa sejarah akan terulang kembali. Seperti yang telah diperingatkan oleh Profesor William Goetzmann dari Yale, “Bagaimanapun juga, sejarah adalah serangkaian kecelakaan; keberadaan deret waktu sejak 1926 sendiri mungkin saja merupakan kecelakaan.”

Misalnya, satu kecelakaan historis yang diterima secara luas menyangkut pengembalian jangka panjang yang sangat rendah kepada pemegang obligasi yang dimulai tepat setelah Perang Dunia II (dan kemudian pengembalian obligasi yang rendah meningkatkan premi ekuitas yang diamati). Pengembalian obligasi rendah sebagian karena pembeli obligasi pada tahun 1940-an dan 1950-an — kesalahpahaman tentang kebijakan moneter pemerintah — jelas tidak mengantisipasi inflasi .

Membangun Model Sisi Suplai

Mari kita tinjau pendekatan yang paling populer, yaitu membangun model sisi penawaran. Ada tiga langkah:

  1. Perkirakan total laba atas saham yang diharapkan.
  2. Perkirakan pengembalian bebas risiko yang diharapkan (pada obligasi).
  3. Temukan perbedaannya: pengembalian yang diharapkan pada saham dikurangi pengembalian bebas risiko sama dengan premi risiko ekuitas.

Kami akan membuatnya sederhana dan menghindari beberapa masalah teknis. Secara khusus, kami melihat pengembalian yang diharapkan yang bersifat jangka panjang, nyata, majemuk , dan sebelum pajak. Yang kami maksud dengan “jangka panjang” adalah 10 tahun, karena cakrawala pendek menimbulkan pertanyaan tentang waktu pasar. (Artinya, dipahami bahwa pasar akan dinilai terlalu tinggi atau dinilai terlalu rendah dalam jangka pendek .)

Yang kami maksud dengan “nyata” adalah setelah dikurangi inflasi. Dan dengan “gabungan”, kami bermaksud untuk mengabaikan pertanyaan kuno tentang apakah perkiraan pengembalian harus dihitung sebagai rata-rata aritmatika atau geometris (waktu tertimbang).

Pajak Membuat Perbedaan

Akhirnya, meskipun lebih mudah untuk merujuk pada pengembalian sebelum pajak, seperti halnya hampir semua studi akademis, investor perorangan harus peduli dengan pengembalian setelah pajak. Pajak membuat perbedaan.

Katakanlah tingkat bebas risiko adalah 3% dan premi ekuitas yang diharapkan adalah 4%. Dengan demikian, kami mengharapkan pengembalian ekuitas sebesar 7%. Katakanlah kita memperoleh tingkat bebas risiko seluruhnya dalam kupon obligasi yang dikenakan pajak dengan tarif pajak penghasilan 35%, sedangkan ekuitas dapat ditangguhkan seluruhnya menjadi tingkat keuntungan modal 15% (yaitu, tanpa dividen). Gambaran setelah pajak, dalam hal ini, membuat ekuitas terlihat lebih baik.

Langkah Pertama: Perkirakan Total Pengembalian Saham yang Diharapkan

Pendekatan Berbasis Dividen

Dua pendekatan sisi penawaran utama dimulai dengan dividen atau pendapatan. Pendekatan berbasis dividen mengatakan bahwa pengembalian adalah fungsi dari dividen dan pertumbuhannya di masa depan. Pertimbangkan contoh dengan satu saham yang hari ini dihargai $ 100, membayar hasil dividen 3% konstan (dividen per saham dibagi harga saham), tetapi kami juga mengharapkan dividen — dalam dolar — tumbuh pada 5% per saham. tahun.

Dalam contoh ini, Anda dapat melihat bahwa jika kita menumbuhkan dividen sebesar 5% per tahun dan menuntut hasil dividen yang konstan, harga saham juga harus naik 5% per tahun. Asumsi kuncinya adalah bahwa harga saham ditetapkan sebagai kelipatan dividen.

Jika Anda ingin berpikir dalam kerangka P / E rasio , itu setara dengan asumsi bahwa pertumbuhan laba 5% dan kelipatan P / E tetap harus mendorong harga saham naik 5% per tahun. Pada akhir lima tahun, hasil dividen 3% kami secara alami memberi kami pengembalian 3% ($ 19,14 jika dividen diinvestasikan kembali). Dan pertumbuhan dividen telah mendorong harga saham menjadi $ 127,63, yang memberi kami keuntungan tambahan 5%. Bersama-sama, kami mendapatkan pengembalian total 8%.

Itulah ide di balik pendekatan berbasis dividen: Hasil dividen ditambah pertumbuhan dividen yang diharapkan sama dengan pengembalian total yang diharapkan. Dalam istilah rumus, ini hanyalah pengerjaan ulang dari Model Pertumbuhan Gordon , yang mengatakan bahwa harga wajar saham (P) adalah fungsi dari dividen per saham (D), pertumbuhan dividen (g) dan tingkat pengembalian yang dibutuhkan atau diharapkan (k):

Pendekatan Berbasis Penghasilan

Pendekatan lain melihat pada rasio harga terhadap pendapatan (P / E) dan kebalikannya, hasil pendapatan (laba per saham ÷ harga saham). Idenya adalah bahwa pengembalian riil jangka panjang pasar yang diharapkan sama dengan hasil pendapatan saat ini. Misalnya, jika pada akhir tahun, rasio P / E untuk S&P 500 hampir 25, teori ini mengatakan bahwa pengembalian yang diharapkan sama dengan hasil pendapatan sebesar 4% (1 ÷ 25 = 4%). Jika itu tampak rendah, ingatlah itu keuntungan yang nyata. Tambahkan tingkat inflasi untuk mendapatkan pengembalian nominal.

Berikut adalah matematika yang memberi Anda pendekatan berbasis penghasilan:

Sedangkan pendekatan berbasis dividen secara eksplisit menambahkan faktor pertumbuhan, pertumbuhan implisit ke dalam model laba. Ini mengasumsikan bahwa beberapa P / E sudah membatasi pertumbuhan di masa depan. Misalnya, jika perusahaan memiliki hasil pendapatan 4% tetapi tidak membayar dividen, maka model tersebut mengasumsikan bahwa pendapatan tersebut diinvestasikan kembali secara menguntungkan sebesar 4%.

Bahkan para ahli tidak setuju di sini. Beberapa orang “meningkatkan” model pendapatan dengan gagasan bahwa, pada kelipatan P / E yang lebih tinggi, perusahaan dapat menggunakan ekuitas dengan harga tinggi untuk membuat investasi yang semakin menguntungkan. Robert Arnott dan Peter Bernstein — penulis studi definitif — lebih memilih pendekatan dividen justru karena alasan yang berlawanan. Mereka menunjukkan bahwa, seiring pertumbuhan perusahaan, laba ditahan yang sering mereka pilih untuk diinvestasikan kembali hanya menghasilkan pengembalian di bawah standar. Dengan kata lain, laba ditahan seharusnya dibagikan sebagai dividen.

Tangani dengan hati-hati

Ingatlah bahwa premi ekuitas mengacu pada perkiraan jangka panjang untuk seluruh pasar saham yang diperdagangkan secara publik. Beberapa penelitian telah memperingatkan bahwa kita harus mengharapkan premi yang cukup konservatif di masa depan.

Ada dua alasan mengapa studi akademis, terlepas dari kapan mereka dilakukan, hampir pasti menghasilkan premi risiko ekuitas yang rendah.

Yang pertama adalah mereka membuat asumsi bahwa pasar dinilai dengan benar. Baik dalam pendekatan berbasis dividen dan pendekatan berbasis pendapatan, hasil dividen dan hasil pendapatan memiliki kelipatan penilaian timbal balik :

Kedua model tersebut mengasumsikan bahwa kelipatan valuasi — harga terhadap dividen dan rasio P / E — saat ini benar dan tidak akan berubah di masa mendatang. Ini bisa dimengerti, karena apa lagi yang bisa dilakukan model-model ini? Sangat sulit untuk memprediksi ekspansi atau kontraksi dari beberapa valuasi pasar. Model pendapatan mungkin memperkirakan 4% berdasarkan rasio P / E 25. Dan pendapatan dapat tumbuh sebesar 4%, tetapi jika kelipatan P / E berkembang, misalnya, menjadi 30 di tahun depan, maka total pengembalian pasar akan meningkat. menjadi 25%, di mana beberapa ekspansi saja berkontribusi 20% (30/25 -1 = + 20%).

Alasan kedua mengapa premi ekuitas yang rendah cenderung menjadi ciri perkiraan akademis adalah bahwa total pertumbuhan pasar terbatas dalam jangka panjang. Anda akan ingat bahwa kami memiliki faktor pertumbuhan dividen dalam pendekatan berbasis dividen. Studi akademis mengasumsikan bahwa pertumbuhan dividen untuk pasar secara keseluruhan tidak dapat melebihi pertumbuhan ekonomi total dalam jangka panjang.

Jika ekonomi — yang diukur dengan produk domestik bruto (PDB) atau pendapatan nasional — tumbuh sebesar 4%, maka studi berasumsi bahwa pasar secara kolektif tidak dapat melebihi tingkat pertumbuhan ini. Jadi, jika Anda mulai dengan asumsi bahwa penilaian pasar saat ini kira-kira benar dan Anda menetapkan pertumbuhan ekonomi sebagai batas pertumbuhan dividen jangka panjang (atau pendapatan atau pertumbuhan laba per saham ), premi ekuitas riil sebesar 4% atau 5 % sangat tidak mungkin untuk dilampaui.

Garis bawah

Sekarang setelah kita menjelajahi model premium risiko dan tantangannya, sekarang saatnya untuk melihatnya dengan data aktual. Langkah pertama adalah menemukan kisaran yang wajar dari pengembalian ekuitas yang diharapkan. Langkah kedua adalah mengurangi tingkat pengembalian bebas risiko , dan langkah ketiga adalah mencoba mencapai premi risiko ekuitas yang wajar.