Imunisasi Portofolio vs. Pencocokan Arus Kas
Apa Imunisasi Portofolio vs. Pencocokan Arus Kas?
Setiap kali kita berbicara tentang pendekatan manajemen portofolio aset-liabilitas (ALM), konsep imunisasi dan pencocokan arus kas ikut bermain. Dalam manajemen portofolio, imunisasi dan pencocokan arus kas adalah dua jenis strategi dedikasi.
Ketika portofolio dibangun dengan tujuan untuk mendanai kewajiban masa depan tertentu, terdapat risiko nilai portofolio tidak memenuhi nilai target pada saat kewajiban tersebut jatuh tempo. Imunisasi portofolio justru menjadi strategi untuk mengatasi dan meminimalkan risiko ini.
Poin Penting
- Imunisasi portofolio dan pencocokan arus kas adalah dua jenis strategi dedikasi untuk melindungi pendanaan kewajiban saat jatuh tempo.
- Imunisasi bertujuan untuk menyeimbangkan efek berlawanan dari suku bunga terhadap pengembalian harga dan pengembalian investasi kembali dari obligasi kupon.
- Strategi imunisasi tanggung jawab ganda terbayar lebih baik ketika perubahan tingkat bunga tidak terlalu sewenang-wenang.
- Pencocokan arus kas bergantung pada ketersediaan sekuritas dengan prinsipal tertentu, kupon, dan jatuh tempo untuk bekerja secara efisien.
Imunisasi Portofolio
Secara sederhana, untuk mengimunisasi portofolio, kita harus menyesuaikan durasi aset portofolio dengan durasi kewajiban di masa depan. Untuk memahami, mari kita lihat tradeoff antara risiko harga dan risiko reinvestasi dalam konteks portofolio pendapatan tetap. Ada hubungan terbalik antara risiko harga (return) dan risiko reinvestasi (return).
Ketika suku bunga naik, harga obligasi kupon turun, sedangkan pengembalian investasi ulang atas kupon naik. Tujuan imunisasi adalah untuk membangun portofolio di mana kedua komponen pengembalian total ini — pengembalian harga dan pengembalian investasi ulang (kupon tetap) — secara tepat saling mengimbangi jika terjadi pergeseran suku bunga paralel setelah portofolio dibuat. Ini dicapai dengan mencocokkan durasi portofolio dengan horison investasi kewajiban masa depan .
Mari kita pertimbangkan obligasi dua tahun dengan hutang kupon 6% setiap enam bulan yang dijual dengan nilai nominal $ 1.000, menghasilkan 6%. Jangka waktu investor untuk obligasi semacam itu adalah satu tahun — yaitu, durasi kewajiban di masa depan.
Jangka waktu (lihat Durasi Macaulay ) dari obligasi ini adalah 1,91 tahun.
Jumlah yang dibutuhkan setelah satu tahun untuk mendanai kewajiban ini adalah:
1000 * (1 + 0,06 / 2) 2 = 1060,90
Sekarang mari kita pertimbangkan tiga skenario berbeda yang melibatkan variasi suku bunga tepat setelah obligasi dibeli. Skenario 1 sesuai dengan tidak ada perubahan tarif, sedangkan di Skenario 2 dan 3, ada tarif masing-masing 8% dan 4%.
Untuk mencapai tingkat pengembalian 6% yang diimunisasi selama periode cakrawala satu tahun, durasi obligasi atau portofolio obligasi harus ditetapkan pada 1. Ketika jangka waktunya cocok, pengembalian harga dan pengembalian investasi ulang saling mengimbangi sehingga ada tidak ada perubahan bersih dalam pengembalian total.
Dalam kasus di atas, durasi obligasi adalah 1,91 dibandingkan dengan durasi kewajiban 1,0 dan karenanya pengembalian portofolio (Kolom 6) bervariasi dengan pergeseran suku bunga (Kolom 1). Oleh karena itu, sangat penting bahwa durasi portofolio selalu disesuaikan dengan durasi kewajiban sebagai langkah pertama untuk mencapai imunisasi.
Kasus di atas sering disebut Imunisasi Periode Tunggal Klasik. Namun, ketika seorang investor harus mendanai aliran kewajiban masa depan , pendekatan ini diperluas untuk mencakup beberapa kondisi lain yang harus dipenuhi untuk mencapai Imunisasi Kewajiban Ganda.
Fong dan Vasicek (1984) mengidentifikasi kondisi-kondisi ini sebagai berikut:
- Nilai sekarang dari aset harus sama dengan nilai sekarang dari kewajiban. (Lihat video: Memahami Nilai Sekarang Bersih)
- Durasi portofolio harus sama dengan durasi kewajiban.
- Kisaran durasi obligasi individu dalam portofolio harus memiliki rentang yang melampaui rentang durasi kewajiban individu, yang berarti bahwa portofolio harus berisi obligasi individu masing-masing dengan durasi kurang dari kewajiban pertama dan durasi lebih besar dari bahwa tanggung jawab terakhir.
Perlu diingat bahwa kondisi ini menjamin tingkat pengembalian yang diimunisasi hanya dalam kasus pergeseran tingkat paralel. Jika tingkat suku bunga bergeser secara sewenang-wenang, yang sebagian besar terjadi di dunia nyata, teknik seperti pengoptimalan dan program linier dapat digunakan untuk membangun portofolio yang diimunisasi dengan risiko minimum.
Pencocokan Arus Kas
Pencocokan arus kas adalah strategi dedikasi lain tetapi relatif sederhana untuk dipahami. Seperti disebutkan di atas, ada aliran kewajiban yang akan didanai pada interval waktu tertentu. Untuk mencapai hal ini, strategi pencocokan arus kas menggunakan arus kas sama persis dengan jumlah kewajiban. Ini paling baik dipahami dengan sebuah contoh.
Tabel di atas menunjukkan aliran kewajiban selama empat tahun. Untuk mendanai kewajiban ini dengan pencocokan arus kas, kita mulai dengan mendanai kewajiban terakhir dengan obligasi empat tahun senilai $ 10.000 dengan pembayaran kupon tahunan sebesar $ 1.000 (Baris C4). Pembayaran pokok dan kupon bersama-sama memenuhi kewajiban $ 11.000 pada tahun keempat.
Selanjutnya, kita melihat kewajiban kedua hingga terakhir, Kewajiban 3 sebesar $ 8.000, dan mendanainya dengan obligasi tiga tahun senilai $ 6.700 dengan pembayaran kupon tahunan sebesar $ 300. Selanjutnya, kita melihat Liabilitas 2 sebesar $ 9.000 dan mendanainya dengan obligasi dua tahun senilai $ 7.000 dengan pembayaran kupon tahunan sebesar $ 700. Terakhir, berinvestasi dalam obligasi tanpa kupon selama satu tahun dengan nilai nominal $ 3.000, kita dapat mendanai Liabilitas 1 sebesar $ 5.000.
Ini, tentu saja, adalah contoh yang disederhanakan, dan ada beberapa tantangan dalam mencoba arus kas sesuai dengan aliran kewajiban di dunia nyata. Pertama, obligasi dengan nilai nominal dan pembayaran kupon yang disyaratkan mungkin tidak tersedia. Kedua, mungkin ada dana berlebih yang tersedia sebelum kewajiban jatuh tempo, dan kelebihan dana ini harus diinvestasikan kembali pada tingkat jangka pendek yang konservatif. Hal ini menyebabkan beberapa risiko investasi ulang dalam strategi pencocokan arus kas. Sekali lagi, teknik pemrograman linier dapat digunakan untuk memilih sekumpulan obligasi dalam konteks tertentu untuk menciptakan kecocokan arus kas risiko investasi ulang minimum.
Pertimbangan Khusus
Dalam dunia yang ideal di mana seseorang memiliki akses ke semua jenis sekuritas yang menawarkan berbagai nilai nominal — kupon dan jatuh tempo — strategi pencocokan arus kas akan menciptakan kesesuaian yang sempurna antara arus kas dan liabilitas dan sepenuhnya menghilangkan risiko investasi ulang atau risiko kecocokan arus kas. Namun, ideal jarang ada dalam skenario dunia nyata, sehingga strategi pencocokan arus kas sulit dicapai tanpa tradeoff yang signifikan dalam hal investasi tunai yang lebih tinggi dan saldo kas berlebih diinvestasikan kembali pada tingkat yang sangat konservatif.
Dalam pencocokan arus kas, arus kas harus tersedia sebelum kewajiban jatuh tempo, sedangkan, dalam beberapa imunisasi, kewajiban didanai dari arus kas yang berasal dari penyeimbangan kembali portofolio berdasarkan durasi dolar. Dalam hal ini, strategi imunisasi kewajiban ganda umumnya lebih unggul daripada pencocokan arus kas.
Namun, dalam kasus tertentu di mana jumlah kewajiban dan arus kas dapat disesuaikan secara wajar dari waktu ke waktu tanpa banyak risiko investasi ulang, strategi pencocokan arus kas mungkin lebih disukai karena kesederhanaannya. Dalam beberapa kasus, bahkan dimungkinkan untuk menggabungkan dua strategi dalam apa yang disebut pencocokan kombinasi , di mana aset dan kewajiban portofolio tidak hanya disesuaikan dengan durasi untuk keseluruhan jangka waktu tetapi juga arus kas yang cocok untuk beberapa tahun awal.