Orang tua dan spin-off: kapan harus membeli dan kapan harus menjual

Ketika sebuah perusahaan di mana Anda memiliki saham melepaskan salah satu unitnya kepada pemegang saham, apa langkah terbaik yang harus diambil? Apakah Anda menyimpan saham di perusahaan induk, di spin-off, atau keduanya?

Banyak pertanyaan yang muncul. Hanya dalam dua tahun antara 2018 dan 2020, setidaknya 21 perusahaan publik besar merencanakan atau mengimplementasikan spin-off, mulai dari pembuatan Bath & Body Works oleh L Brands Inc. hingga pemisahan Smith & Wesson Brands Inc. bisnis perlengkapan Outdoor Amerika-nya. Antara 1990 dan 2006, ada lebih dari 800 spin-off yang ditambahkan ke bursa AS, dengan total nilai pasar lebih dari $ 800 miliar, menurut “Structuring Merger & Akuisisi” Peter Hunt.

Apa Orang tua dan spin-off: kapan harus membeli dan kapan harus menjual?

Dalam spin-off murni, sebuah perusahaan mendistribusikan 100% kepemilikannya dalam sebuah unit sebagai dividen saham kepada pemegang saham yang ada. Ini adalah metode divestasi bebas pajak yang biasanya membantu induk dan unit mencapai hasil yang lebih baik sebagai entitas yang terpisah dan lebih bernilai tinggi.

Poin Penting

  • Sebagian besar penelitian menunjukkan bahwa spin-off berkinerja lebih baik dari waktu ke waktu.
  • Namun, dalam jangka pendek, mereka cenderung tidak stabil.
  • Lihatlah fundamental dan manajemen saham baru sebelum memutuskan.

Banyak penelitian telah menemukan bahwa spin-off dan orang tua sama-sama mengungguli pasar, dengan keunggulan akan menjadi spin-off. Sebuah studi yang sering dikutip oleh Patrick Cusatis, James Miles, dan J. Randall Woolridge diterbitkan dalam The Journal of Financial Economics edisi 1993. Ini menentukan bahwa spin-off dan orang tua mereka melampaui Indeks S&P 500 dengan rata-rata 30% dan 18%, masing-masing, selama tiga tahun pertama perdagangan saham spin-off.

Dua Tampilan

Sebuah studi Lehman Brothers oleh Chip Dickson menemukan bahwa antara tahun 2000 dan 2005, spin-off mengalahkan pasar rata-rata 45% selama dua tahun pertama mereka, sementara perusahaan induk mengalahkannya dengan rata-rata 40% dalam dua tahun yang sama. JPMorgan memeriksa spin-off dari 1985-1995 dan memperkirakan pengembalian berlebih sebesar 20% untuk spin-off dan 5% untuk orang tua selama 18 bulan pertama.

Angka-angka yang mengesankan itu bukanlah suatu kepastian. Sebuah studi tahun 2019 oleh The Boyar Value Group menemukan bahwa spin-off berkinerja buruk di bawah S&P 500 dengan rata-rata 2,7% per tahun selama pasar bullish selama satu dekade.

Apa yang Membuat Spin-Offs Berputar

Spin-off sering mengungguli karena beberapa alasan. Tim manajemen di spin-off memiliki insentif yang lebih besar untuk berproduksi, karena penghargaan opsi saham dan kepemilikan saham mereka yang murah hati. Mereka juga memiliki kebebasan yang lebih besar untuk memulai usaha baru, merasionalisasi operasi, dan memangkas biaya overhead. Sementara itu, tim manajemen di perusahaan induk bisa lebih fokus pada bisnis inti. Valuasi saham untuk keduanya mungkin naik karena preferensi investor untuk perusahaan yang fokus dan bermain murni.

Dengan demikian, saham spin-off dan orang tua tampaknya layak dimiliki. Namun, jika seseorang harus dijual, temuan studi menunjukkan bahwa, karena marjin kinerja yang lebih kecil, rata-rata, induk harus mendapatkan kapak.

Sebuah studi tahun 2004 oleh John McConnell dan Alexei V. Ovtchinnikov dalam Journal of Investment Management menyimpulkan bahwa perusahaan induk tidak lebih baik daripada pasar setelah mengoreksi satu pencilan positif yang sangat besar.

Mengapa Spin-Off Lebih Mudah Menguap

Namun, saham spin-off datang dengan beberapa peringatan. Pertama, mereka lebih tidak stabil. Dengan kapitalisasi dan kapasitas keuangan yang lebih kecil, mereka cenderung menjadi saham beta yang lebih tinggi yang berkinerja buruk di pasar yang lemah dan mengungguli di pasar yang kuat. Dengan demikian, saham spin-off bisa lebih baik dimiliki selama pasar bullish daripada selama bearish. (Meskipun studi tahun 2019 tentang pasar bullish terbaru merupakan pengecualian.)

Kedua, saham spin-off sering kali terjual di bulan-bulan segera setelah restrukturisasi. Memberikan saham dalam spin-off kepada pemegang saham yang ada bukanlah cara yang sangat efisien untuk mendistribusikan saham karena pemegang saham terutama tertarik pada perusahaan induk. Reksa dana indeks juga akan menjual perusahaan karena perusahaan baru tidak ada dalam indeks. Institusi lain akan menjual karena spin-off tidak sesuai dengan mandatnya. Mungkin terlalu kecil, atau tidak memiliki dividen, atau tidak memiliki sejarah yang digunakan reksa dana untuk membuat pilihannya.

Sejumlah studi mengungkapkan bahwa penurunan langsung dalam harga saham spin-off biasanya digantikan oleh kekuatan selama dua hingga tiga tahun ke depan. Jadi, investor yang berencana untuk mempertahankan spin-off mungkin harus menunggu.

Mengevaluasi Spin-off Individu

Meskipun spin-off dan perusahaan induk cenderung berjalan relatif baik terhadap pasar, keberhasilan ini hanya secara agregat. Penting untuk menilai situasi spin-off individu untuk memastikan bahwa hukum rata-rata ada di pihak Anda.

Referensi cepat

Sebuah studi tahun 2019 menemukan bahwa spin-off berkinerja buruk di seluruh pasar bullish terbaru. Itu membuat tren analisis lain tidak menguntungkan.

Joel Greenblatt, mantan manajer hedge fund dengan rekam jejak sukses berdasarkan sebagian besar spin-off, adalah seorang ahli dalam topik ini. Dalam bukunya, “You Can Be a Stock Market Genius,” katanya penting untuk melihat di mana letak kepentingan para manajer. Manajer mendapatkan gaji besar tanpa memiliki banyak saham mungkin tidak meningkatkan nilai pemegang saham sebanyak manajer dengan saham ekuitas besar atau hibah opsi saham.

Kecemasan akan perpisahan

William Mitchell, kepala Spin-off & Reorg Profiles, mengatakan bahwa penting untuk “menyimpulkan alasan pemisahan,” yang dapat dilakukan dengan membandingkan neraca proforma dan laporan laba rugi spin-off dan induk. Hal pertama yang harus diperiksa adalah tingkat hutang dan alokasi kewajiban lainnya serta aset bermasalah (seperti real estate pada tahun 2008).

Misalnya, spin-off bisa berakhir dengan leverage yang berlebihan karena orang tua mungkin melakukan rekapitalisasi leverage. Dengan kata lain, spin-off itu penuh dengan hutang dan hasilnya dikantongi oleh orang tua.

Faktor penting lain yang dipelajari oleh Mitchell adalah laba atas modal yang digunakan, yang melibatkan pengambilan rasio pendapatan operasional terhadap modal kerja bersih dikurangi uang tunai. Sebuah spin-off (atau induk) dengan pembacaan rendah pada ukuran ini mungkin tidak memiliki banyak keuntungan strategis dalam lini bisnisnya.

Dunia Nyata: Penilaian Spin-off

Tingkat penilaian adalah kriteria lain. Greenblatt berkomentar di media tentang beberapa investasi masa lalunya dalam spin-off, dan pernyataannya memberikan dua studi kasus yang menggambarkan penerapan penilaian dan tolok ukur lainnya.

Yang pertama adalah spin-off Lehman Brothers dari American Express pada tahun 1994. Greenblatt memutuskan untuk tidak berinvestasi di Lehman Brothers karena orang dalam tidak memiliki banyak saham. Dia melakukannya, bagaimanapun, seperti American Express karena bisnis yang tersisa dari kartu kredit dan manajemen investasi adalah waralaba tipe Warren Buffett dan mereka hanya menghasilkan pendapatan sembilan kali lipat, setelah mengurangi nilai saham Lehman. Keputusan itu lebih dari dikonfirmasi oleh runtuhnya Lehman Brothers pada tahun 2008.

NCR Spin-Off

Yang kedua adalah spin-off NCR dari AT&T pada tahun 1997. Greenblatt menyukai NCR karena sahamnya bernilai $ 30 namun perusahaan tersebut memiliki $ 11 per saham dalam bentuk tunai, tidak ada hutang, dan divisi data-warehousing yang berkembang pesat. Jika yang terakhir dinilai dengan penjualan satu kali yang sangat konservatif, itu membawa nilai aset bersih menjadi $ 30. Oleh karena itu, bisnis NCR lainnya, yang menghasilkan penjualan $ 6 miliar setiap tahun pada saat itu, pada dasarnya gratis.

Dalam banyak kasus, spin-off terbukti berharga baik bagi perusahaan induk maupun bagi unit spun-off. Namun, penting untuk memeriksa rincian spin-off perusahaan dengan hati-hati sebelum membuat keputusan apakah akan mempertahankan, menjual, atau membeli perusahaan yang berencana untuk membuat atau telah melakukan langkah ini.